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MOODY'S ATTRIBUE LES NOTATIONS D'EMETTEUR Baa1 ET Baa2 AU GROUPE MICHELIN

02 Aug 2001
MOODY'S ATTRIBUE LES NOTATIONS D'EMETTEUR Baa1 ET Baa2 AU GROUPE MICHELIN Moody's Investors Service a aujourd'hui attribué la notation Baa1 d'émetteur à long terme et la notation Prime-2 d'émetteur à court terme à la Compagnie Financière Michelin (Suisse) et la Manufacture Française des Pneumatiques Michelin (France) ainsi qu'une notation Baa2 d'émetteur à long terme et une notation Prime-2 d'émetteur à court terme à la Compagnie Générale des Etablissements Michelin (France). La perspective de notation est stable.


Les notations reflètent i) le positionnement de premier plan de Michelin sur le marché mondial, son savoir-faire technologique ainsi qu'une importante diversification tant géographique qu'au niveau de sa ligne de produits, ii) la qualité reconnue de ses pneumatiques et de ses résultats ainsi iii) qu'une structure financière solide et une stratégie de moindre exposition au risque. Le statut familial de la société ainsi que la présence de co-dirigeants solidairement et indéfiniment responsables assurent une continuité à long terme et permettent au groupe de rester centré sur une gestion prudente des risques opérationnels. Néanmoins, la notation tient également compte i) de l'environnement compétitif du secteur caractérisé par de fortes tensions sur les prix et un besoin continu d'amélioration de la productivité, ii) de l'exposition du groupe Michelin sur le marché atone des poids lourds qui représente une part importante de ses résultats et iii) l'augmentation régulière de l'endettement, témoignant des investissements significatifs et de la croissance interne au cours des trois dernières années. Les augmentations de capital n'étant pas le moyen de financement privilégié, le groupe devra faire preuve de mesure par rapport à la croissance et s'appuyer sur sa capacité d'autofinancement ainsi que sur son niveau d'endettement pour maintenir l'objectif qu'il s'est fixé en matière de gearing 1,0 à 1,3 X (endettement net/fonds propres). La notation ne tient pas compte des importantes acquisitions financées par la dette qui reflètent une stratégie axée sur les pneumatiques, le degré de consolidation du secteur des pneumatiques, les éventuelles plaintes anti-trust à l'encontre du groupe ainsi que les objectifs internes de rentabilité du groupe.




Michelin détient des positions importantes ou de premier plan sur les principaux marchés du pneumatique (à l'exception du Japon) notamment en Europe, Amérique du Nord et Amérique Latine et propose une ligne complète de produits allant des pneumatiques pour voitures de tourisme aux pneumatiques des poids lourds et de spécialité (véhicules agricoles, bulldozers, aviation, deux-roues). Malgré sa spécialisation dans les pneumatiques, le groupe bénéficie d'une diversification géographique ainsi que d'une double structure associant les activités de pneumatiques « première monte » aux activités « remplacement ». L'impact des différentes évolutions conjoncturelles dans le secteur automobile des équipements d'origine doit être relativisé du fait que cela représente une part relativement limitée dans le marché global du pneumatique (environ 25%) mais aussi du fait de la rentabilité généralement plus faible de ce segment reflétant l'importance du pouvoir d'achat du côté des pneumatiques première monte. Les marchés du pneumatique de remplacement, par ailleurs, fournissent des opportunités de croissance modérées mais relativement stables (en moyenne 2-3%/an) et des marges supérieures. En effet, sur le marché des pneumatiques poids lourds, le volume de la demande est moins important et la composante service plus présente. Néanmoins, à moyen terme, il est très probable que le marché du pneumatique première monte ainsi que le marché remplacement soient victimes d'un ralentissement économique, notamment dans le secteur des poids lourds, pouvant se traduire par une contraction des marges et une diminution de la rentabilité.


Michelin devrait, selon Moody's, poursuivre ses efforts marketing afin d'améliorer son positionnement dans les segments à plus forte valeur ajoutée du marché des pneumatiques tourisme. La qualité et la reconnaissance de la marque Michelin dans le monde ainsi que le taux élevé de fidélité et satisfaction de la clientèle devraient jouer en ce sens. La forte croissance interne reflète bien l'amélioration de la stratégie marketing au cours de ces trois dernières années. Sur le marché des poids lourds, une orientation plus axée sur le service encourage les relations à long terme et la fidélité de la clientèle. Néanmoins, l'agence de notation estime que Michelin devra, face à la concurrence, défendre vigoureusement sa position de leader sur les marchés européens et sera parallèlement confronté à d'importants obstacles et pressions concurrentielles pour augmenter sa part de marché, notamment sur le marché nord-américain des poids lourds.


Moody's considère que l'engagement de Michelin et l'importance attribuée par le groupe au maintien de sa position prédominante en matière d'innovation technologique et de qualité des produits comptent parmi ses principaux atouts. Les bons résultats de Michelin en matière de pneumatiques et le grand nombre d'innovations réalisées par le groupe ces dernières années (notamment la nouvelle technologie « PAX system ») témoignent d'un réel avantage concurrentiel qui a de nouveau pris de l'importance depuis les derniers rappels de pneus. Compte tenu de l'augmentation des demandes d'indemnisation liées à la qualité de ses produits, Moody's prévoit que Michelin va poursuivre son vaste programme global d'assurance sur la qualité pour prévenir le risque ainsi que son procédé de détection de défauts techniques qui devrait minimiser les risques en cas d'apparition de défauts (ex : par des rappels de produits). La continuité au niveau de la gestion et la responsabilité personnelle des co-gérants offrent, à ce titre, une marge de sécurité supplémentaire laissant supposer que ces politiques seront rigoureusement mises en oeuvre.


Après d'importantes dépenses d'investissement et une croissance interne élevée ces trois dernières années, Moody's estime que le cycle d'investissement a aujourd'hui atteint son sommet. Par la suite, l'équipe de direction devrait se montrer prudente en matière de recours à l'endettement et de taille des programmes de dépenses d'investissement entrepris. Moody's juge une réduction des niveaux actuels d'endettement et une amélioration des ratios de couverture à des niveaux plus modérés comme essentielles à l'augmentation de la flexibilité financière du groupe, a fortiori en période de fléchissement économique et de fortes pressions concurrentielles. La cession par Michelin, récemment, d'une partie de ses participations dans Peugeot a généré des liquidités supplémentaires venant renforcer la structure financière du groupe. Dans l'attribution de sa notation, Moody's table sur l'objectif de la direction du groupe de maintenir le gearing entre 1,0 et 1,3 X (endettement net /fonds propres). Ceci devrait être rendu possible par une croissance modérée et un réinvestissement régulier des bénéfices. Même si actuellement des acquisitions de plus grande envergure ne sont pas à l'ordre du jour et que cela n'est pas non plus intégré dans la notation, elles pourraient intervenir ces prochaines années dans le cadre du développement du groupe parallèlement à l'émergence de certaines opportunités. Le groupe sera notamment pénalisé par les problèmes liés aux plaintes anti-trust déposées à l'encontre du groupe. Il devra également atteindre ses objectifs en matière de rentabilité des investissements afin d'éviter une détérioration de sa performance globale.




Compte tenu de l'endettement considérable de Michelin, Moody's pose un regard positif sur la gestion prudente des liquidités et les politiques de financement du groupe, les besoins de financement étant totalement couverts par des lignes de liquidité (pas de clause MAC, ni d'autres clauses particulières). Une assurance liquidité supplémentaire a été contractée par le biais de deux prêts subordonnés supplémentaires (à la CFM avec la clause MAC seulement au moment du tirage). Elles associent les caractéristiques de l'assurance et du financement et pourraient couvrir des besoins de financement supplémentaires dans un cycle baissier ainsi que le fonctionnement général de l'entreprise, y compris les acquisitions. En général, Michelin concentre également ses efforts sur la gestion du risque pour limiter ses risques opérationnels.


Selon Moody's, Michelin dispose d'une structure de financement décentralisée avec une forte contribution des filiales à l'endettement (environ 75%). La société holding du groupe, la Compagnie Générale des Etablissements Michelin (CGEM, France), fonctionne comme une véritable société holding avec une participation de 95% dans la Compagnie Financière Michelin (CFM, Suisse) et une participation de 40% dans la Manufacture Française des Pneumatiques Michelin (MFPM, France), la société opérationnelle française du groupe. La CFM est la société holding de Michelin pour ses activités à l'international et conserve également la participation restante de 60% dans la MFPM.


Ces trois sociétés bénéficient de la présence de co-gérants solidairement et indéfiniment responsables du groupe. Moody's prévoit donc que ce soutien au niveau du groupe ainsi que les cash flows seraient équitablement disponibles pour le service de la dette équitablement de chacune des trois sociétés des principaux groupes à moins que des problèmes de liquidité au sein du groupe n'empêchent d'assurer l'ensemble du service de la dette. La notation inférieure d'un cran pour l'endettement de la CGEM reflète la subordination structurelle par rapport à la dette contractée au niveau de la CFM, la MFPM et des filiales opérationnelles. La notation de la CFM n'a pas été abaissée compte tenu de la tentative du groupe d'augmenter l'importance de la CFM en tant qu'entité principale de financement, de la diversité de la structure des cash flows apportée par ses filiales internationales et l'absence de garanties pour l'endettement des filiales. La notation de la MFPM reflète, par contre, son statut de société opérationnelle et le soutien anticipé de la holding compte tenu de la responsabilité illimitée des co-gérants. Moody's indique que, globalement, une structure de financement plus centralisée améliorerait la transparence pour les investisseurs.


Le groupe Michelin, basé à Clermont-Ferrand, est l'un des trois principaux fabricants de pneumatiques dans le monde avec un chiffre d'affaires de 15,8 Mds d'euros en 2000. Le groupe est présent à l'étranger et propose une ligne complète de produits allant des pneumatiques pour véhicules de tourisme, poids lourds et autres pneumatiques plus spécifiques aux cartes et guides de voyage.


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