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Announcement:

Moody's asigna calificaciones de B2/A1.ar a los bonos por USD 70 millones de Edenor; la perspetiva es estable

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Global Credit Research - 01 Apr 2011

Buenos Aires, April 01, 2011 -- Moody's Latin America ("Moody's") asignó calificaciones de B2/A1.ar a las Obligaciones Negociables Clase 9 por hasta USD 70 millones a ser emitidas por EDENOR S.A. La perspectiva es estable. Las Obligaciones Negociables serán ofrecidas bajo la oferta de bonos de 2022 y para completar los USD 300 millones originalmente anunciados.

Los recursos de provenientes de la emisión serán utilizados para refinanciar los créditos puente que fueron otorgados a la compañía para financiar las subsidiarias recientemente adquiridas a AIE.

Fundamentos de la Calificación

El 4 de marzo Edenor anunció que había adquirido de AIE los activos de distribución que tenía en Argentina. Esos activos incluyen EMDERSA, compañía propietaria de tres distintas concesiones, Edesal, Edelar y Edesa (compañías de distribución en las provincias de Salta, La Rioja y San Luis respectivamente) y Eden, con operaciones en el norte de la Provincia de Buenos Aires. El precio total de compra fue de USD 140 millones (USD 90 correspondientes a Emdersa y USD 50 a Eden). Mientras que Edenor utilizó su efectivo en caja para hacer frente a esta adquisición, al mismo tiempo contrató varios créditos bancarios de corto plazo por un monto total de ARS 280 (USD 70 millones) para refinanciar la deuda existente al nivel de sus subsidiarias adquiridas, a través de un financiamiento inter-compañías otorgado por Edenor. Los recursos de los bonos serán utilizados para pagar los créditos inter-compañías de Edenor.

Las calificaciones de B2 y A1.ar reflejan la posición de líder de Edenor como la compañía de distribución de electricidad más grande del mercado local en términos de número de clientes, cantidad de energía distribuida y su conservador perfil financiero.

Mientras que las recientes adquisiciones fortalecen aún más la posición de Edenor como la compañía de energía más grande del país, las compañías adquiridas deberían contribuir a mejorar los márgenes y EBITDA de Edenor sin incrementar su apalancamiento sustancialmente. Las subsidiarias adquiridas continuarán llevando adelante sus operaciones.

No obstante, las calificaciones aun reflejan la incertidumbre en torno a la industria eléctrica de Argentina debido a la falta de transparencia e imprevisibilidad del actual marco regulatorio. A su vez, Moody's espera que continúe la volatilidad de precios y una importante reducción en los márgenes de distribución como consecuencia de las tarifas congeladas y la falta de mecanismos de recuperación de costos.

La preocupación constante de Moody's con respecto al ambiente regulatorio en Argentina continúa siendo una restricción considerable para las calificaciones de Edenor. Las tarifas de Edenor y otros términos de su concesión están sujetos a la regulación de la Secretaría de Energía y el Ente Nacional Regulador de Electricidad de Argentina (ENRE). Las tarifas reguladas se han mantenido congeladas por varios años y mientras las autoridades regulatorias argentinas han autorizado un aumento del VAD (valor agregado de distribución) en el 2007 para clientes no residenciales y en 2008 para residenciales, el mecanismo esperado para recuperar los aumentos en los costos (MMC) luego de esos ajustes iniciales no está funcionando como fue anticipado. La ausencia de un mecanismo de recupero de costos en un clima de inflación creciente está erosionando claramente los márgenes operativos de Edenor. Para contrarrestar los retrasos en la aplicación del MMC, la Secretaría de Energía ha permitido a Edenor retener los fondos del Programa para el Uso Racional de la Energía Eléctrica (PUREE), de esta forma compensando a la compañía por los montos adeudados en concepto de aumentos del MMC retrasados, que todavía no han sido reflejados en el margen de distribución. Mientras que este mecanismo de compensación puede no ser sostenible en el tiempo y es menos claro y transparente de lo que podría haber sido con la aplicación del MMC, al menos le ha permitido a Edenor sostener su capacidad de generación de caja.

Con respecto a las compañías recientemente adquiridas, todas son reguladas por las agencias reguladoras provinciales, que han demostrado ser más proactivas en términos de ajustes de tarifas y han dado más soporte a las distribuidoras que los reguladores federales, lo cual es un factor crediticio fuertemente positivo. No obstante, el entorno regulatorio en Argentina en general aún carece de la transparencia y previsibilidad necesarias para ser considerado como un respaldo, a pesar que las regulaciones provinciales son vistas claramente como riesgosos que las federales.

Las Obligaciones Negociables propuestas están denominadas en dólares estadounidenses mientras que los ingresos son en moneda local y por lo tanto están expuestos a riesgo de devaluación. Adicionalmente, Edenor no tiene una política de cobertura cambiaria. Históricamente, Edenor solamente ha protegido sus pagos de intereses próximos pero no los de principal y nuestra expectativa es que la compañía continuará contratando instrumentos de cobertura solo para los intereses.

Las Calificaciones en Escala Nacional de Moody's (NSRs por sus siglas en inglés) son medidas relativas de la calidad crediticia entre emisiones y emisores de deuda dentro de un país determinado, lo que permite que los participantes del mercado hagan una mejor diferenciación entre riesgos relativos. Las NSRs difieren de las calificaciones en la escala global en el sentido de que no son globalmente comparables contra el universo de entidades calificadas por Moody's, sino únicamente contra otras NSRs asignadas a otras emisiones y emisores de deuda dentro del mismo país. Las NSRs están identificadas por un modificador de país ".nn" que indica el país al que se refieren, como ".ar" en el caso de Argentina. Para mayor información sobre el enfoque de Moody's respecto de las calificaciones en escala nacional, favor de consultar la guía de implementación de calificaciones de Moody's titulada "Mapeo de las Calificaciones en Escala Nacional a las Calificaciones en Escala Global de Moody's".

La perspectiva estable refleja la expectativa de Moody's de que la compañía podrá manejar eficientemente la integración de las compañías adquiridas, al mismo tiempo que mantendrá un perfil financiero razonablemente prudente. La perspectiva estable también considera que Edenor continuará registrando una fuerte generación de flujo de efectivo interno a pesar de la reducción de sus márgenes operativos.

Las calificaciones podrían experimentar presión al alza si la evolución del actual marco regulatorio federal conduce a un entorno regulatorio más estable y predecible. Evidencia de una aplicación más consistente del mecanismo CMM para la recuperación de costos también podría generar presión adicional al alza dea las calificaciones.

Adicionalmente, la implementación de una política financiera más conservadora por parte de la compañía, que reduzca aún más el apalancamiento y logre un indicador de deuda-a-EBITDA de menos de 1.5 veces de manera sostenible, junto con un cambio material en la denominación de la deuda que reduzca la exposición al dólar por lo menos a un 50%, también podría tener un impacto positivo en las calificaciones.

Si el ambiente regulatorio actual se sigue deteriorando, de forma tal que Edenor o sus subsidiarias controladas dejen de contar con la caja generada a través del PUREE mientras que el MMC sigue sin aplicarse, o si los CFO (fondos de la operaciones pre-variaciones en el WC) más intereses sobre intereses cayeran a menos de 3 veces, o la relación CFO pre-WC a deuda cayera por debajo del 20%, las calificaciones podrían quedar presionadas a la baja. En ese sentido, si las tarifas continúan congeladas y el MMC o mecanismos alternativos no se aplicaran, las calificaciones de las compañías de electricidad argentinas podrían verse negativamente impactadas.

Debido a que los ingresos de Edenor son en moneda local y sus obligaciones negociables están denominados en dólares estadounidenses, su perfil financiero podría sufrir un efecto negativo sustancial en caso de una devaluación importante del peso argentino.

Basada en Buenos Aires, Argentina, Edenor es la mayor distribuidora de electricidad del país. A Diciembre de 2010, el total de clientes ascendía a aproximadamente 2.6 millones y la compañía reportó ingresos totales por ARS 2.100 millones (aproximadamente U$S 525).

Buenos Aires
Daniela Cuan
Senior Analyst
Infrastructure Finance Group
Moody's Latin America, Calificadora de Riesgo
JOURNALISTS: (800) 666 -3506
SUBSCRIBERS: (5411) 4816-2332

New York
William L. Hess
MD - Utilities
Infrastructure Finance Group
Moody's Investors Service
JOURNALISTS: 212-553-0376
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Moody's Latin America, Calificadora de Riesgo
Cerrito 1186, 11th fl
Buenos Aires C1010AAX
Argentina
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