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Moody's asigna una calificación de B3/Baa1.ar a las notas propuestas por EMGASUD por 160 millones de dólares; su perspectiva es estable

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05 Nov 2010

Buenos Aires, November 05, 2010 -- Moody's asigna una calificación de B3/Baa1.ar a las notas propuestas por EMGASUD por 160 millones de dólares; su perspectiva es estable

FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACION

Las calificaciones de B3/Baa1.ar toman en cuenta la reciente pobre performance de las operaciones de Emgasud, como resultado de los retrasos en la implementación de su proyecto de ED ("Energía Distribuida"), de los desafíos que presentan un marco regulatorio relativamente nuevo, y de la concentración de sus operaciones en únicamente el mercado de Argentina que ha sido muy imprevisible en los últimos años.

Las calificaciones también consideran las muy buenas perspectivas para la generación eólica en Argentina. A pesar de ser un desafío para una empresa sin experiencia previa con este tipo de tecnología, la exitosa implementación de su proyecto eólico en la ciudad de Rawson le otorgará a Emgasud diversificación en términos de combustibles, así como también cierto grado adicional de previsibilidad de sus flujos de caja. Para desarrollar su proyecto eólico, Emgasud cuenta con ; una ubicación apropiada para producir energía eólica; un contrato a largo plazo para comercializar dicha energía y el respaldo de una tecnología probada, que será suministrada por uno de los proveedores de equipos aerogeneradores líderes en la industria de equipos eólicos, que también será el operador técnico del proyecto a lo largo de la vida de los bonos

La calificación de B3/Baa1.ar toma en cuenta el soporte adicional que proveen varios mecanismos de pago que estarán disponibles para el pago de deuda. Gran parte de la deuda pendiente y nueva de Emgasud es pagadera de transferencias directas a un fiduciario provenientes de las recaudaciones, bajo los contratos de Resolución 220 ("ED"). A pesar de los retrasos iniciales de este proyecto, de los retrasos en la construcción y de los mayores costos incurridos en el proyecto, ED ha entrado en funcionamiento casi por completo, otorgándole a Emgasud un nivel razonable de predictibilidad de futuros flujos de caja, bajo diferentes escenarios de generación y de despacho. Adicionalmente, asumiendo la finalización del proyecto eólico en Rawson, el pago de la deuda también será respaldado por los pagos bajo el contrato de suministro con Cammesa, que tendrá un precio fijo por cada MWh por un período de 15 años. Adicionalmente, Cammesa transferirá mensualmente 5% adicional a los pagos correspondientes a Emgasud a una cuenta fiduciaria de reserva. Finalmente, los bonos estarán parcialmente garantizados por una prenda sobre ciertos equipos de generación de Emgasud y por una garantía del gobierno nacional (aval del tesoro).

Moody's observa que los contratos de "ED", tienen un vencimiento promedio de 3 años (y que pueden ser renovados por un período similar), y que los contratos del proyecto eólico son por un período de 15 años, los que conjuntamente podrían otorgar una cierta predictibilidad de los flujos de caja de Emgasud. Sin embargo, en ambos casos el "off-taker" es Cammesa, una agencia que administra el mercado de la electricidad en Argentina. Cammesa administra no sólo la operación del sistema, sino también las recaudaciones y los pagos. Dado que la tarifa que abonan los consumidores de electricidad del sistema no es suficiente para cubrir sus costos de producción, para cubrir el pago a los generadores, Cammesa enfrenta un déficit operativo recurrente que se encuentra actualmente financiado a través de transferencias del Gobierno Nacional. Moody's considera que este déficit representa un alto nivel de exposición al riesgo del Gobierno argentino (Calificación B3; estable) y que los ratings asignados a Emgasud deberían estar alineados con ese nivel de calificación.

Las Calificaciones en Escala Nacional de Moody's (NSRs por sus siglas en inglés) son medidas relativas de la calidad crediticia entre emisiones y emisores de deuda dentro de un país determinado, lo que permite que los participantes del mercado hagan una mejor diferenciación entre riesgos relativos. Las NSRs difieren de las calificaciones en la escala global en el sentido de que no son globalmente comparables contra el universo de entidades calificadas por Moody's, sino únicamente contra otras NSRs asignadas a otras emisiones y emisores de deuda dentro del mismo país. Las NSRs están identificadas por un modificador de país ".nn" que indica el país al que se refieren, como ".ar" en el caso de Argentina. Para mayor información sobre el enfoque de Moody's respecto de las calificaciones en escala nacional, favor de consultar la guía de implementación de calificaciones de Moody's titulada "Mapeo de las Calificaciones en Escala Nacional a las Calificaciones en Escala Global de Moody's".

Los fondos provenientes de la emisión serán utilizados para pre-pagar las Obligaciones Negociables Clase 1 y para completar la financiación de una nueva granja eólica en Rawson, provincia de Chubut, Argentina.

Las notas se emitirán en dos tramos: clase 2 hasta 81,9 millones de dólares y clase 3 hasta 84,6 millones de dólares y, conjuntamente, por un monto máximo total de 160 millones de dólares.

La clase 2 se aplicará para pre-cancelar las notas pendientes de la clase 1 (al 30 de septiembre, 82 millones de dólares), mientras que los fondos en efectivo de las clase 3 se utilizarán para financiar un nuevo proyecto en la cartera de Emgasud, orientado a producir energía eólica. Durante el período de construcción, y para mitigar los riesgos de potenciales retrasos en la construcción o en el comienzo de las operaciones comerciales del proyecto eólico, las recaudaciones de EMGASUD provenientes de su anterior proyecto "Energía Distribuida" ("ED") estarán disponibles para el pago de la deuda. Luego de la finalización del proyecto y del comienzo de sus operaciones comerciales, los fondos recaudados bajo el proyecto eólico también serán destinados para el pago de los bonos. Las recaudaciones serán asignadas a un fideicomiso de garantía, administrado por Deutsche Bank S.A. ("Deutsche"; calificado TQ1.ar), que actúa como fiduciario para el beneficio de los tenedores de los bonos. Deutsche aplicará, a modo de garantía, las recaudaciones bajo los contratos de suministro a los realizar pagos bajo dichos bonos.

La perspectiva estable incorpora la mayor predictibilidad de los flujos de caja de Emgasud luego de la finalización del proyecto "ED" bajo diferentes escenarios de generación, así como también nuestras expectativas sobre una mejor performance financiera en relación a sus resultados históricos.

Las calificaciones o perspectivas podrían bajar si los pagos bajo "ED" de Cammesa presentaran un retraso significativo o si Emgasud incurriera en retrasos inesperados o en mayores costos significativos en la construcción de su nuevo proyecto eólico.

Adicionalmente, si el programa de expansión de Emgasud o su política financiera se tornaran más agresivos que lo esperado, de forma tal que el indicador de Deuda a EBITDA superara las 5 veces o que los flujos de caja retenidos en relación a la deuda fueran inferiores al 15%, las calificaciones podrían revisarse a la baja.

Dados los desafíos y los riesgos de ejecución inherentes al nuevo proyecto eólico que Emgasud planea desarrollar, en el contexto de su performance reciente, una suba en las calificaciones no es previsible en el corto plazo. Sin embargo, a mediano plazo, una vez que su proyecto eólico esté terminado y funcionando, si sus operaciones están en líneas con las perspectivas actuales a la vez que ED continúa generando flujos de caja estables, las calificaciones podrían verse mejoradas.

Basada en la Provincia de Buenos Aires, Argentina, Emgasud inició sus operaciones en 1991 como una compañía distribuidora de gas. Tiene tambén operaciones de transporte de gas y desde 2008 la generación de electricidad se convirtió en su principal línea de negocios, con una contribución del 80% del total de ingresos. Para los doce meses a Junio de 2010 los ingresos de Emgasud alcanzaron la suma de ARS 221 millones (aproximadamente USD 55 millones).

Divulgación Regulatoria

Las fuentes de información utilizadas en la preparación de esta calificación son las siguientes: partes involucradas en la calificación; partes no involucradas en la calificación; información pública e información confidencial propiedad de Moody's Investors Service.

Moody's considera que la calidad de la información disponible sobre el emisor es suficiente y satisfactoria para llevar a cabo el proceso de calificación.

MOODY'S adopts all necessary measures so that the information it uses in assigning a credit rating is of sufficient quality and from sources MOODY'S considers to be reliable including, when appropriate, independent third-party sources. However, MOODY'S is not an auditor and cannot in every instance independently verify or validate information received in the rating process.

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Please see the Credit Policy page on Moodys.com for the methodologies used in determining ratings, further information on the meaning of each rating category and the definition of default and recovery.

Buenos Aires
Daniela Cuan
Vice President - Senior Analyst
Infrastructure Finance Group

New York
A.J. Sabatelle
Senior Vice President
Infrastructure Finance Group
Moody's Investors Service
JOURNALISTS: 212-553-0376
SUBSCRIBERS: 212-553-1653

Moody's Latin America, Calificadora de Riesgo
Cerrito 1186, 11th fl
Buenos Aires C1010AAX
Argentina

Moody's asigna una calificación de B3/Baa1.ar a las notas propuestas por EMGASUD por 160 millones de dólares; su perspectiva es estable
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Mediante el presente instrumento, MJKK o MSFJ (según corresponda) comunica que la mayoría de los emisores de títulos de deuda (incluidos bonos corporativos y municipales, obligaciones, pagarés y títulos) y acciones preferentes calificados por MJKK o MSFJ (según sea el caso) han acordado, con anterioridad a la asignación de cualquier calificación, abonar a MJKK o MSFJ (según corresponda) por sus servicios de valoración y calificación unos honorarios que oscilan entre los JPY200.000 y los JPY350.000.000, aproximadamente.

Asimismo, MJKK y MSFJ disponen de políticas y procedimientos para garantizar los requisitos regulatorios japoneses