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Rating Action:

Moody's atribui rating Aa2.br às debêntures do Rodoanel Oeste garantidas pela CCR; perspectiva estável

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06 Apr 2011

Aproximadamente BRL2,0 bilhões de instrumentos de dívida classificados

Sao Paulo, April 06, 2011 -- Moody's América Latina (Moody's) atribuiu ratings de emissor Ba1 na escala global e Aa2.br na escala nacional brasileira à CCR S.A (CCR). Ao mesmo tempo, Moody's atribuiu um rating Ba1 em moeda local na escala global e Aa2.br na escala nacional brasileira a até BRL2,0 bilhões em debêntures quirografárias a serem emitidas pela Concessionária Rodoanel Oeste S.A. (Rodoanel Oeste), as quais serão 95% garantidas por fiança da CCR e 5% garantidas por fiança da Encalso Construções LTDA. (Encalso). A perspectiva é estável para todos os ratings. Esta é a primeira vez que a Moody's atribui ratings à CCR.

As debêntures serão emitidas em três séries com vencimentos em três, quatro e cinco anos. Essas emissões estão sendo oferecidas de acordo com a Instrução 476 da CVM, com uma garantia firme de subscrição até o limite de BRL1,75 bilhão por parte dos bancos HSBC e Bradesco BBI. Os recursos serão utilizados para substituir dívidas mais caras presentes no balanço patrimonial do Rodoanel Oeste e eliminar sua exposição à dívida em moeda estrangeira.

Ratings Atribuídos:

Emissor: CCR S.A. (CCR)

Ratings de Emissor: Ba1/Aa2.br

Emissor: Concessionária Rodoanel Oeste S.A. (Rodoanel Oeste)

....até BRL1.25 bilhões em debêntures quirografárias, com vencimento em três e quatro anos, garantidas pela CCR: Ba1 / Aa2.br

.BRL750 milhões em debêntures quirografárias, com vencimento em cinco anos, garantidas pela CCR Ba1 / Aa2.br

FUNDAMENTO DOS RATINGS

Os ratings de emissor Ba1/Aa2.br da CCR refletem sua posição de empresa controladora de um dos maiores grupos de concessão de rodovias pedagiadas no Brasil que a Moody's vê como grau de investimento em uma base consolidada. CCR possui um portfólio diversificado de concessões de longo prazo de rodovias pedagiadas operacionais que estão estrategicamente localizadas em algumas das regiões mais bem desenvolvidas e economicamente robustas do país. "Os ratings consideram o caráter maduro da maioria de suas concessões, evidenciado por um sólido histórico de tráfego pedagiado que tem gerado margens operacionais elevadas e fluxos de caixa previsíveis", disse a analista da Moody's Cristiane Spercel. "Os ratings também consideram a experiente equipe de gestão da CCR, que vêm desenvolvendo relacionamentos construtivos com as autoridades regulatórias para suas áreas de concessão". As práticas de governança corporativa acima da média da CCR também sustentam os ratings.

No entanto, a ambiciosa estratégia de investimentos da CCR e seu histórico de elevada distribuição de dividendos aos acionistas poderiam impactar negativamente os ratings. Na opinião da Moody's, CCR tem demonstrado disposição para perseguir oportunidades estratégicas de investimentos no setor brasileiro de infraestrutura que poderiam causar uma elevação da alavancagem financeira. Embora a CCR tenha demonstrado até o momento um apetite de risco moderado e uma disciplina financeira consistente, Moody's preocupa-se que investimentos adicionais possam levar a uma deterioração do perfil de liquidez da empresa e à necessidade de empréstimos adicionais quando os mercados de capitais não estiverem necessariamente favoráveis.

Os ratings Ba1/Aa2.br atribuídos à emissão proposta de BRL2,0 bilhões em debêntures quirografárias do Rodoanel Oeste refletem o suporte da garantia corporativa (fiança) da CCR. A escritura que documenta a emissão de debêntures não prevê a constituição de contas reservas para serviços de dívida a fim de garantir um pagamento pontual em evento de default do Rodoanel Oeste. No entanto, a documentação relacionada à fiança da CCR fornece segurança adequada sobre a validade e o caráter vinculativo da garantia. Enquanto um pagamento atrasado poderia resultar em um evento de default, os ratings das debêntures refletem a baixa probabilidade de perda devido ao pagamento esperado por um garantidor de rating Ba1/Aa2.br.

Em uma base consolidada, as métricas da CCR refletem um perfil de crédito compatível com um rating em grau de investimento na categoria Baa3. O rating de emissor e os ratings atribuídos às debêntures garantidas pela CCR estão classificados um nível mais baixo a fim de refletir a subordinação estrutural das obrigações no nível da controladora CCR às demais dívidas no nível de suas empresas operacionais. A controladora CCR depende em grande parte do recebimento regular de dividendos de suas subsidiárias operacionais para atender suas próprias obrigações, incluindo serviços da dívida, compromissos de investimento e eventuais exigências de caixa relacionadas às suas garantias.

Apesar do importante papel do Rodoanel Oeste como trecho de um anel viário para conexão das principais rotas de tráfego na região oeste metropolitana de São Paulo e do ambiente regulatório relativamente estável para as concessões de rodovias pedagiadas no Estado de São Paulo, seu perfil de crédito é fraco em função de sua geração de caixa insuficiente para servir suas dívidas no curto e médio prazo.

As condições econômicas mais desfavoráveis que limitaram o crescimento do PIB brasileiro em 2009 prejudicaram significativamente os volumes de tráfego no Rodoanel Oeste. A abertura do trecho sul do Rodoanel em abril de 2010, juntamente com restrições municipais sobre a circulação de veículos comerciais nas vias sem pedágio concorrentes ao Rodoanel (isto é, Marginal Pinheiros, Avenidas Bandeirantes e Roberto Marinho), contribuíram para a recuperação dos volumes de tráfego no ano passado. Apesar desses ganhos, Moody's estima que os atuais volumes de tráfego no Rodoanel Oeste ainda estão 20% abaixo da previsão inicial, o que atrasará a recuperação dos investimentos neste projeto.

A obtenção de financiamento de longo prazo para este projeto em meio à crise econômica global também foi um desafio. Os empréstimos ponte ("bridge loans") que sustentaram os pagamentos iniciais de outorga da concessão foram refinanciados apenas no fim de 2009, quando Rodoanel Oeste fechou com sucesso USD500 milhões (cerca de BRL870 milhões) em empréstimos de longo prazo com o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) e Banco do Japão para Cooperação Internacional (JBIC). Ao mesmo tempo, a empresa emitiu BRL750 milhões em debêntures com vencimento em três anos no mercado local.

Os acionistas forneceram ao Rodoanel Oeste recursos remanescentes para complementar suas necessidades de financiamento. Até 31 de dezembro de 2010, os acionistas haviam feito aportes de capital de BRL200 milhões e mútuos pontuais que somavam BRL741 milhões. Apesar de reconhecer o suporte financeiro fornecido pelos acionistas, Moody's vê a estratégia de depender de empréstimos de partes relacionadas como sendo um fator negativo para o crédito do Rodoanel Oeste dada a ausência de estruturas contratuais que garantam a efetiva subordinação destes mútuos a outras dívidas da concessionária. Visto que esta concessão não deve gerar fluxos de caixa livre positivos para apoiar qualquer distribuição de dividendos ou redução nos empréstimos com partes relacionadas nos próximos cinco anos, Moody's estima que o Rodoanel Oeste precisará receber mais BRL400 milhões dos acionistas para sustentar suas necessidades de caixa durante este período, incluindo os pagamentos de juros sobre as debêntures propostas. Suporte adicional dos acionistas pode ser necessário para a rolagem das debêntures no vencimento se as condições de mercado não forem favoráveis.

Moody's está confiante que CCR continuará oferecendo suporte ao Rodoanel Oeste de maneira pontual, dada a importância estratégica deste ativo em seu portfolio de concessões no Estado de São Paulo e as cláusulas de vencimento antecipado por "cross-default" existentes em vários contratos de dívida do grupo.

O grupo CCR tem um forte histórico de investimentos significativos que incluem participação em leilões para novas concessões e aquisições de empresas operacionais. Por exemplo, a empresa adquiriu Rodovias Integradas do Oeste S/A, uma concessão de 516km no Estado de São Paulo, por aproximadamente BRL1,3 bilhão em outubro de 2010. Apesar de sua estratégia de perseguir oportunidades de investimentos estratégicas no setor de transporte, CCR tem se comportado historicamente como um investidor prudente, buscando apenas novos empreendimentos que apresentem uma expectativa de taxa de retorno razoável. Isso é evidenciado pelos indicadores de crédito consolidados da empresa fortes para a categoria de rating, incluindo um índice médio de Caixa Gerado nas Operações (FFO) sobre dívida de 16,5% nos últimos três anos e um índice de cobertura de juros maior que 3,2x durante o mesmo período. As cláusulas financeiras presentes nas debêntures limitam a alavancagem adicional em uma base consolidada. As cláusulas exigem que o índice de dívida líquida sobre EBITDA seja menor que 4,0 vezes e EBITDA sobre despesas com juros líquidas seja maior que 2,0 vezes.

Em uma base consolidada, CCR tem uma posição de liquidez apertada que não é típica de companhias na categoria de investimentos, conforme demonstrado por BRL2,3 bilhões em dívida de curto prazo (incluindo os ajustes padrão da Moody's para obrigações da concessão e impostos refinanciados) diante de uma posição de caixa de BRL1,2 bilhão em 31 de dezembro de 2010. No entanto, o risco é mitigado em grande parte pela forte geração de caixa operacional dos seus ativos essenciais de infraestrutura pública, que tem sido entre BRL1,3 bilhão e BRL1,6 bilhão por ano. Adicionalmente, o acesso da CCR aos bancos e mercados de capitais locais tem sido consistente apoiado por uma equipe administrativa experiente e padrões de governança corporativa relativamente elevados em comparação com os pares locais. A oferta de BRL1,2 bilhão em ações em outubro de 2009 é um exemplo adicional desta resiliência.

Como uma empresa controladora, os dividendos das subsidiárias operacionais são a fonte primária de liquidez da CCR. Outras fontes de caixa incluem receitas de mútuos advindos de contratos de serviços administrativos, financeiros e de engenharia com suas afiliadas. Em 2009 e 2010, as concessões de rodovias pedagiadas operacionais distribuíram aproximadamente BRL790 milhões em dividendos à controladora por ano. Moody's observa que o serviço da dívida no nível dessas subsidiárias operacionais limitam os dividendos. A dívida no nível dessas subsidiárias representa cerca de 88% da dívida consolidada da CCR. Mesmo assim, Moody's considera esses dividendos como sendo uma fonte confiável de caixa dado o perfil maduro de concessão das rodovias pedagiadas operacionais. Para os próximos anos, Moody's prevê que o fluxo anual de dividendos e as receitas decorrentes de mútuos das subsidiárias operacionais cobrirão as despesas gerais da CCR controladora e os pagamentos relacionados ao serviço da dívida. Dívidas adicionais podem ser necessárias para sustentar novos investimentos e elevadas distribuições de dividendos.

A perspectiva estável reflete a opinião da Moody's de que CCR continuará apresentando fortes fundamentos crédito, que serão potencializados pelo crescimento esperado do PIB brasileiro. Moody's espera que as distribuições de dividendos bem como investimentos adicionais sejam administrados prudentemente para que os indicadores de crédito consolidados da CCR permaneçam dentro da categoria de rating ao mesmo tempo em que o atual perfil de liquidez minimamente satisfatório seja preservado ou fortalecido. Moody's espera que o perfil de crédito do Rodoanel continue fraco nos próximos anos e, então, que a empresa continue dependendo do forte e pontual de suporte financeiro seus acionistas.

O rating ou perspectiva poderiam ser elevados se CCR melhorasse constantemente seu perfil de liquidez e produzisse indicadores de crédito consolidados que excedessem o desempenho histórico, de modo que o índice de Caixa Gerado nas Operações (FFO) sobre Dívida ficasse acima de 25% e a cobertura de juros ficasse acima de 3,5x em uma base sustentável.

O rating ou perspectiva poderiam ser rebaixados caso haja uma deterioração no perfil de liquidez da CCR ou uma significativa e sustentada deterioração nos indicadores de crédito consolidados, de modo que o índice de FFO sobre dívida caía abaixo de 15% e a cobertura de juros permaneça abaixo de 2,5x por um longo período. Uma percepção da deterioração no nível de suporte dos acionistas para Rodoanel Oeste também poderia desencadear um rebaixamento das debêntures classificadas.

Os Ratings em Escala Nacional da Moody's (NSRs) têm o intuito de serem avaliações relativas da idoneidade creditícia entre as emissões de dívida e os emissores de um dado país, a fim de permitir que os participantes do mercado diferenciem melhor os riscos relativos. Os NSRs são diferentes dos ratings globais da Moody´s pois não são globalmente comparáveis ao universo global de entidades classificadas pela Moody´s, mas apenas a NSRs de outras emissões e emissores classificados no mesmo país. Os NSRs são designados por um modificador ".nn" que indica o país relevante, como ".br" no caso do Brasil. Para maiores informações sobre a abordagem da Moody´s para ratings na escala nacional, consulte as Diretrizes para Implementação de Ratings da Moody´s publicadas em agosto de 2010 sob o título "Mapeamento dos Ratings na Escala Nacional da Moody´s para Ratings na Escala Global" ("Mapping Moody's National Scale Ratings to Global Scale Ratings").

A principal metodologia utilizada na atribuição de rating da CCR foi "Operational Toll Roads", publicada em dezembro de 2006.

Concessionária do Rodoanel Oeste S.A. (Rodoanel Oeste) detém uma concessão com vencimento em 30 anos para operar serviços de pedágio no trecho oeste do Rodoanel Mário Covas, uma concessão de 32 km no Estado de São Paulo, que a Agência Reguladora de Serviços Públicos Delegados de Transporte (ARTESP) concedeu-lhe em junho de 2008. Construído em 2002, o Rodoanel Oeste é um trecho de 32 km do anel viário que contorna a área metropolitana de São Paulo conectando algumas das rodovias mais importantes no Estado, tais como Rodovia dos Bandeirantes, Rodovia Anhanguera, Rodovia Castello Branco, Rodovia Raposo Tavares (todas subsidiárias da CCR) e Rodovia Regis Bittencourt.

Rodoanel Oeste é uma subsidiária operacional da CCR S.A. (CCR), um dos maiores grupos de concessão de rodovias pedagiadas no Brasil, que controla aproximadamente 2.093 km de concessões de rodovias pedagiadas. CCR foi criada em 1998 e atualmente controla oito concessões de rodovias pedagiadas nos Estados de São Paulo, Rio de Janeiro e Paraná, com vencimentos entre 2015 e 2038. CCR também possui Actua e Engelog, empresas que realizam serviços de operação e manutenção em suas redes rodoviárias. Além disso, o Grupo CCR tem participações minoritárias na Renovias, ViaQuatro, Controlar e STP. As receitas líquidas consolidadas da CCR, ajustadas para excluir as receitas de construção (IFRS), atingiram BRL3,7 bilhões (USD2,1 bilhão) e EBITDA de BRL2,4 bilhões (USD1,4 bilhão) em 2010, dos quais Rodoanel Oeste foi responsável por 4% e 2%, respectivamente.

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Consulte a aba de ratings na página do emissor/entidade no Moodys.com para visualizar o histórico e a última ação de rating deste emissor.

A data em que alguns Ratings de Crédito foram atribuídos pela primeira vez diz respeito a uma época em que os ratings da Moody's Investors Service não eram integralmente digitalizados e pode ser que os dados precisos não estejam disponíveis. Consequentemente, a Moody's Investors Service fornece uma data que acredita ser a mais confiável e precisa com base nas informações disponíveis. Consulte a página de divulgação de ratings em nosso website www.moodys.com para obter maiores informações.

Consulte a página de Política de Crédito (Credit Policy) no moodys.com para ter acesso às metodologias utilizadas na determinação dos ratings, mais informações sobre o significado de cada categoria de rating e a definição de default e recuperação.

Sao Paulo
Cristiane Spercel
Analyst
Infrastructure Finance Group
Moody's America Latina Ltda.
JOURNALISTS: 800-891-2518
SUBSCRIBERS: 55-11-3043-7300

New York
Chee Mee Hu
MD - Project Finance
Infrastructure Finance Group
Moody's Investors Service
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Moody's America Latina Ltda.
Avenida Nacoes Unidas, 12.551
16th Floor, Room 1601
Sao Paulo, SP 04578-903
Brazil
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