Aproximadamente BRL2,0 bilhões de instrumentos de dívida classificados
Sao Paulo, April 06, 2011 -- Moody's América Latina (Moody's) atribuiu ratings de emissor
Ba1 na escala global e Aa2.br na escala nacional brasileira à
CCR S.A (CCR). Ao mesmo tempo, Moody's atribuiu
um rating Ba1 em moeda local na escala global e Aa2.br na escala
nacional brasileira a até BRL2,0 bilhões em debêntures
quirografárias a serem emitidas pela Concessionária Rodoanel
Oeste S.A. (Rodoanel Oeste), as quais serão
95% garantidas por fiança da CCR e 5% garantidas
por fiança da Encalso Construções LTDA. (Encalso).
A perspectiva é estável para todos os ratings. Esta
é a primeira vez que a Moody's atribui ratings à CCR.
As debêntures serão emitidas em três séries
com vencimentos em três, quatro e cinco anos. Essas
emissões estão sendo oferecidas de acordo com a Instrução
476 da CVM, com uma garantia firme de subscrição até
o limite de BRL1,75 bilhão por parte dos bancos HSBC e Bradesco
BBI. Os recursos serão utilizados para substituir dívidas
mais caras presentes no balanço patrimonial do Rodoanel Oeste e
eliminar sua exposição à dívida em moeda estrangeira.
Ratings Atribuídos:
Emissor: CCR S.A. (CCR)
Ratings de Emissor: Ba1/Aa2.br
Emissor: Concessionária Rodoanel Oeste S.A.
(Rodoanel Oeste)
....até BRL1.25 bilhões
em debêntures quirografárias, com vencimento em três
e quatro anos, garantidas pela CCR: Ba1 / Aa2.br
.BRL750 milhões em debêntures quirografárias,
com vencimento em cinco anos, garantidas pela CCR Ba1 / Aa2.br
FUNDAMENTO DOS RATINGS
Os ratings de emissor Ba1/Aa2.br da CCR refletem sua posição
de empresa controladora de um dos maiores grupos de concessão de
rodovias pedagiadas no Brasil que a Moody's vê como grau de
investimento em uma base consolidada. CCR possui um portfólio
diversificado de concessões de longo prazo de rodovias pedagiadas
operacionais que estão estrategicamente localizadas em algumas
das regiões mais bem desenvolvidas e economicamente robustas do
país. "Os ratings consideram o caráter maduro
da maioria de suas concessões, evidenciado por um sólido
histórico de tráfego pedagiado que tem gerado margens operacionais
elevadas e fluxos de caixa previsíveis", disse a analista
da Moody's Cristiane Spercel. "Os ratings também
consideram a experiente equipe de gestão da CCR, que vêm
desenvolvendo relacionamentos construtivos com as autoridades regulatórias
para suas áreas de concessão". As práticas
de governança corporativa acima da média da CCR também
sustentam os ratings.
No entanto, a ambiciosa estratégia de investimentos da CCR
e seu histórico de elevada distribuição de dividendos
aos acionistas poderiam impactar negativamente os ratings. Na opinião
da Moody's, CCR tem demonstrado disposição para
perseguir oportunidades estratégicas de investimentos no setor
brasileiro de infraestrutura que poderiam causar uma elevação
da alavancagem financeira. Embora a CCR tenha demonstrado até
o momento um apetite de risco moderado e uma disciplina financeira consistente,
Moody's preocupa-se que investimentos adicionais possam levar
a uma deterioração do perfil de liquidez da empresa e à
necessidade de empréstimos adicionais quando os mercados de capitais
não estiverem necessariamente favoráveis.
Os ratings Ba1/Aa2.br atribuídos à emissão
proposta de BRL2,0 bilhões em debêntures quirografárias
do Rodoanel Oeste refletem o suporte da garantia corporativa (fiança)
da CCR. A escritura que documenta a emissão de debêntures
não prevê a constituição de contas reservas
para serviços de dívida a fim de garantir um pagamento pontual
em evento de default do Rodoanel Oeste. No entanto, a documentação
relacionada à fiança da CCR fornece segurança adequada
sobre a validade e o caráter vinculativo da garantia. Enquanto
um pagamento atrasado poderia resultar em um evento de default,
os ratings das debêntures refletem a baixa probabilidade de perda
devido ao pagamento esperado por um garantidor de rating Ba1/Aa2.br.
Em uma base consolidada, as métricas da CCR refletem um perfil
de crédito compatível com um rating em grau de investimento
na categoria Baa3. O rating de emissor e os ratings atribuídos
às debêntures garantidas pela CCR estão classificados
um nível mais baixo a fim de refletir a subordinação
estrutural das obrigações no nível da controladora
CCR às demais dívidas no nível de suas empresas operacionais.
A controladora CCR depende em grande parte do recebimento regular de dividendos
de suas subsidiárias operacionais para atender suas próprias
obrigações, incluindo serviços da dívida,
compromissos de investimento e eventuais exigências de caixa relacionadas
às suas garantias.
Apesar do importante papel do Rodoanel Oeste como trecho de um anel viário
para conexão das principais rotas de tráfego na região
oeste metropolitana de São Paulo e do ambiente regulatório
relativamente estável para as concessões de rodovias pedagiadas
no Estado de São Paulo, seu perfil de crédito é
fraco em função de sua geração de caixa insuficiente
para servir suas dívidas no curto e médio prazo.
As condições econômicas mais desfavoráveis
que limitaram o crescimento do PIB brasileiro em 2009 prejudicaram significativamente
os volumes de tráfego no Rodoanel Oeste. A abertura do trecho
sul do Rodoanel em abril de 2010, juntamente com restrições
municipais sobre a circulação de veículos comerciais
nas vias sem pedágio concorrentes ao Rodoanel (isto é,
Marginal Pinheiros, Avenidas Bandeirantes e Roberto Marinho),
contribuíram para a recuperação dos volumes de tráfego
no ano passado. Apesar desses ganhos, Moody's estima
que os atuais volumes de tráfego no Rodoanel Oeste ainda estão
20% abaixo da previsão inicial, o que atrasará
a recuperação dos investimentos neste projeto.
A obtenção de financiamento de longo prazo para este projeto
em meio à crise econômica global também foi um desafio.
Os empréstimos ponte ("bridge loans") que sustentaram
os pagamentos iniciais de outorga da concessão foram refinanciados
apenas no fim de 2009, quando Rodoanel Oeste fechou com sucesso
USD500 milhões (cerca de BRL870 milhões) em empréstimos
de longo prazo com o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) e Banco
do Japão para Cooperação Internacional (JBIC).
Ao mesmo tempo, a empresa emitiu BRL750 milhões em debêntures
com vencimento em três anos no mercado local.
Os acionistas forneceram ao Rodoanel Oeste recursos remanescentes para
complementar suas necessidades de financiamento. Até 31
de dezembro de 2010, os acionistas haviam feito aportes de capital
de BRL200 milhões e mútuos pontuais que somavam BRL741 milhões.
Apesar de reconhecer o suporte financeiro fornecido pelos acionistas,
Moody's vê a estratégia de depender de empréstimos
de partes relacionadas como sendo um fator negativo para o crédito
do Rodoanel Oeste dada a ausência de estruturas contratuais que
garantam a efetiva subordinação destes mútuos a outras
dívidas da concessionária. Visto que esta concessão
não deve gerar fluxos de caixa livre positivos para apoiar qualquer
distribuição de dividendos ou redução nos
empréstimos com partes relacionadas nos próximos cinco anos,
Moody's estima que o Rodoanel Oeste precisará receber mais
BRL400 milhões dos acionistas para sustentar suas necessidades
de caixa durante este período, incluindo os pagamentos de
juros sobre as debêntures propostas. Suporte adicional dos
acionistas pode ser necessário para a rolagem das debêntures
no vencimento se as condições de mercado não forem
favoráveis.
Moody's está confiante que CCR continuará oferecendo
suporte ao Rodoanel Oeste de maneira pontual, dada a importância
estratégica deste ativo em seu portfolio de concessões no
Estado de São Paulo e as cláusulas de vencimento antecipado
por "cross-default" existentes em vários contratos
de dívida do grupo.
O grupo CCR tem um forte histórico de investimentos significativos
que incluem participação em leilões para novas concessões
e aquisições de empresas operacionais. Por exemplo,
a empresa adquiriu Rodovias Integradas do Oeste S/A, uma concessão
de 516km no Estado de São Paulo, por aproximadamente BRL1,3
bilhão em outubro de 2010. Apesar de sua estratégia
de perseguir oportunidades de investimentos estratégicas no setor
de transporte, CCR tem se comportado historicamente como um investidor
prudente, buscando apenas novos empreendimentos que apresentem uma
expectativa de taxa de retorno razoável. Isso é evidenciado
pelos indicadores de crédito consolidados da empresa fortes para
a categoria de rating, incluindo um índice médio de
Caixa Gerado nas Operações (FFO) sobre dívida de
16,5% nos últimos três anos e um índice
de cobertura de juros maior que 3,2x durante o mesmo período.
As cláusulas financeiras presentes nas debêntures limitam
a alavancagem adicional em uma base consolidada. As cláusulas
exigem que o índice de dívida líquida sobre EBITDA
seja menor que 4,0 vezes e EBITDA sobre despesas com juros líquidas
seja maior que 2,0 vezes.
Em uma base consolidada, CCR tem uma posição de liquidez
apertada que não é típica de companhias na categoria
de investimentos, conforme demonstrado por BRL2,3 bilhões
em dívida de curto prazo (incluindo os ajustes padrão da
Moody's para obrigações da concessão e impostos
refinanciados) diante de uma posição de caixa de BRL1,2
bilhão em 31 de dezembro de 2010. No entanto, o risco
é mitigado em grande parte pela forte geração de
caixa operacional dos seus ativos essenciais de infraestrutura pública,
que tem sido entre BRL1,3 bilhão e BRL1,6 bilhão
por ano. Adicionalmente, o acesso da CCR aos bancos e mercados
de capitais locais tem sido consistente apoiado por uma equipe administrativa
experiente e padrões de governança corporativa relativamente
elevados em comparação com os pares locais. A oferta
de BRL1,2 bilhão em ações em outubro de 2009
é um exemplo adicional desta resiliência.
Como uma empresa controladora, os dividendos das subsidiárias
operacionais são a fonte primária de liquidez da CCR.
Outras fontes de caixa incluem receitas de mútuos advindos de contratos
de serviços administrativos, financeiros e de engenharia
com suas afiliadas. Em 2009 e 2010, as concessões
de rodovias pedagiadas operacionais distribuíram aproximadamente
BRL790 milhões em dividendos à controladora por ano.
Moody's observa que o serviço da dívida no nível
dessas subsidiárias operacionais limitam os dividendos.
A dívida no nível dessas subsidiárias representa
cerca de 88% da dívida consolidada da CCR. Mesmo
assim, Moody's considera esses dividendos como sendo uma fonte
confiável de caixa dado o perfil maduro de concessão das
rodovias pedagiadas operacionais. Para os próximos anos,
Moody's prevê que o fluxo anual de dividendos e as receitas decorrentes
de mútuos das subsidiárias operacionais cobrirão
as despesas gerais da CCR controladora e os pagamentos relacionados ao
serviço da dívida. Dívidas adicionais podem
ser necessárias para sustentar novos investimentos e elevadas distribuições
de dividendos.
A perspectiva estável reflete a opinião da Moody's de que
CCR continuará apresentando fortes fundamentos crédito,
que serão potencializados pelo crescimento esperado do PIB brasileiro.
Moody's espera que as distribuições de dividendos bem como
investimentos adicionais sejam administrados prudentemente para que os
indicadores de crédito consolidados da CCR permaneçam dentro
da categoria de rating ao mesmo tempo em que o atual perfil de liquidez
minimamente satisfatório seja preservado ou fortalecido.
Moody's espera que o perfil de crédito do Rodoanel continue
fraco nos próximos anos e, então, que a empresa
continue dependendo do forte e pontual de suporte financeiro seus acionistas.
O rating ou perspectiva poderiam ser elevados se CCR melhorasse constantemente
seu perfil de liquidez e produzisse indicadores de crédito consolidados
que excedessem o desempenho histórico, de modo que o índice
de Caixa Gerado nas Operações (FFO) sobre Dívida
ficasse acima de 25% e a cobertura de juros ficasse acima de 3,5x
em uma base sustentável.
O rating ou perspectiva poderiam ser rebaixados caso haja uma deterioração
no perfil de liquidez da CCR ou uma significativa e sustentada deterioração
nos indicadores de crédito consolidados, de modo que o índice
de FFO sobre dívida caía abaixo de 15% e a cobertura
de juros permaneça abaixo de 2,5x por um longo período.
Uma percepção da deterioração no nível
de suporte dos acionistas para Rodoanel Oeste também poderia desencadear
um rebaixamento das debêntures classificadas.
Os Ratings em Escala Nacional da Moody's (NSRs) têm o intuito
de serem avaliações relativas da idoneidade creditícia
entre as emissões de dívida e os emissores de um dado país,
a fim de permitir que os participantes do mercado diferenciem melhor os
riscos relativos. Os NSRs são diferentes dos ratings globais
da Moody´s pois não são globalmente comparáveis
ao universo global de entidades classificadas pela Moody´s,
mas apenas a NSRs de outras emissões e emissores classificados
no mesmo país. Os NSRs são designados por um modificador
".nn" que indica o país relevante, como
".br" no caso do Brasil. Para maiores informações
sobre a abordagem da Moody´s para ratings na escala nacional,
consulte as Diretrizes para Implementação de Ratings da
Moody´s publicadas em agosto de 2010 sob o título "Mapeamento
dos Ratings na Escala Nacional da Moody´s para Ratings na Escala
Global" ("Mapping Moody's National Scale Ratings to
Global Scale Ratings").
A principal metodologia utilizada na atribuição de rating
da CCR foi "Operational Toll Roads", publicada em dezembro
de 2006.
Concessionária do Rodoanel Oeste S.A. (Rodoanel Oeste)
detém uma concessão com vencimento em 30 anos para operar
serviços de pedágio no trecho oeste do Rodoanel Mário
Covas, uma concessão de 32 km no Estado de São Paulo,
que a Agência Reguladora de Serviços Públicos Delegados
de Transporte (ARTESP) concedeu-lhe em junho de 2008. Construído
em 2002, o Rodoanel Oeste é um trecho de 32 km do anel viário
que contorna a área metropolitana de São Paulo conectando
algumas das rodovias mais importantes no Estado, tais como Rodovia
dos Bandeirantes, Rodovia Anhanguera, Rodovia Castello Branco,
Rodovia Raposo Tavares (todas subsidiárias da CCR) e Rodovia Regis
Bittencourt.
Rodoanel Oeste é uma subsidiária operacional da CCR S.A.
(CCR), um dos maiores grupos de concessão de rodovias pedagiadas
no Brasil, que controla aproximadamente 2.093 km de concessões
de rodovias pedagiadas. CCR foi criada em 1998 e atualmente controla
oito concessões de rodovias pedagiadas nos Estados de São
Paulo, Rio de Janeiro e Paraná, com vencimentos entre
2015 e 2038. CCR também possui Actua e Engelog, empresas
que realizam serviços de operação e manutenção
em suas redes rodoviárias. Além disso, o Grupo
CCR tem participações minoritárias na Renovias,
ViaQuatro, Controlar e STP. As receitas líquidas consolidadas
da CCR, ajustadas para excluir as receitas de construção
(IFRS), atingiram BRL3,7 bilhões (USD2,1 bilhão)
e EBITDA de BRL2,4 bilhões (USD1,4 bilhão) em
2010, dos quais Rodoanel Oeste foi responsável por 4%
e 2%, respectivamente.
DIVULGAÇÕES REGULATÓRIAS
As fontes de informação utilizadas na elaboração
do rating de crédito são as seguintes: partes envolvidas
nos ratings, informações públicas, e
informações confidenciais e de propriedade da Moody's Investors
Service.
A Moody's Investors Service considera a qualidade das informações
disponíveis sobre o emissor ou obrigação como sendo
satisfatória ao processo de atribuição do rating
de crédito.
A Moody´s adota todas as medidas necessárias para que as
informações utilizadas na atribuição de ratings
seja de qualidade suficiente e proveniente de fontes que a Moody´s
considera confiáveis incluindo, quando apropriado,
fontes de terceiros. No entanto, a Moody´s não
realiza serviços de auditoria, e não pode realizar,
em todos os casos, verificação ou confirmação
independente das informações recebidas nos processos de
rating.
Consulte a aba de ratings na página do emissor/entidade no Moodys.com
para visualizar o histórico e a última ação
de rating deste emissor.
A data em que alguns Ratings de Crédito foram atribuídos
pela primeira vez diz respeito a uma época em que os ratings da
Moody's Investors Service não eram integralmente digitalizados
e pode ser que os dados precisos não estejam disponíveis.
Consequentemente, a Moody's Investors Service fornece uma data que
acredita ser a mais confiável e precisa com base nas informações
disponíveis. Consulte a página de divulgação
de ratings em nosso website www.moodys.com para obter maiores
informações.
Consulte a página de Política de Crédito (Credit
Policy) no moodys.com para ter acesso às metodologias utilizadas
na determinação dos ratings, mais informações
sobre o significado de cada categoria de rating e a definição
de default e recuperação.
Sao Paulo
Cristiane Spercel
Analyst
Infrastructure Finance Group
Moody's America Latina Ltda.
JOURNALISTS: 800-891-2518
SUBSCRIBERS: 55-11-3043-7300
New York
Chee Mee Hu
MD - Project Finance
Infrastructure Finance Group
Moody's Investors Service
JOURNALISTS: 212-553-0376
SUBSCRIBERS: 212-553-1653
Moody's America Latina Ltda.
Avenida Nacoes Unidas, 12.551
16th Floor, Room 1601
Sao Paulo, SP 04578-903
Brazil
JOURNALISTS: 800-891-2518
SUBSCRIBERS: 55-11-3043-7300
Moody's atribui rating Aa2.br às debêntures do Rodoanel Oeste garantidas pela CCR; perspectiva estável
