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Rating Action:

Moody's atribui um rating Ba3/A2.br a Even e a sua proposta de BRL 250 milhões em debêntures seniores sem garantia de ativos reais

Global Credit Research - 19 Jan 2011

Aproximadamente BRL 250 milhões de títulos de dívida afetados

Sao Paulo, January 19, 2011 -- A Moody's América Latina atribuiu pela primeira vez ratings corporativos Ba3 em moeda local e A2.br na escala nacional brasileira à Even Construtora e Incorporadora S.A. ("Even") e Ba3/A2.br a BRL 250 milhões em debêntures seniores sem garantia de ativos reais, com vencimento em cinco anos. Os recursos serão utilizados para amortizar dívidas a vencer nos próximos dois anos, e estender os vencimentos de dívidas da empresa e financiar seus planos de expansão. A perspectiva para os ratings é estável.

Ratings Atribuídos:

-Rating Corporativo: Ba3/A2.br

-BRL 250 milhões em debêntures seniores sem garantia de ativos reais, com vencimento em cinco anos: Ba3/A2.br

FUNDAMENTOS DO RATING

"O rating Ba3 da Even reflete sua forte marca e histórico na construção de apartamentos para famílias de classe média, principalmente na área metropolitana de São Paulo", disse o analista da Moody's Marcos Schmidt. "O rating também considera o tamanho e a participação de mercado da empresa em seu nicho geográfico, boa rentabilidade, derivada em parte de sua baixa exposição a habitações de baixa renda, e indicadores de proteção de dívida adequados que se comparam bem com seus pares locais classificados pela Moody's. Even possui políticas financeiras conservadoras que resultam em liquidez adequada, o que também é um fator positivo para o rating", acrescentou Schmidt.

Por outro lado, o rating da Even é limitado pelo tamanho menor da empresa quando comparado com os pares locais e globais classificados pela Moody's -- o que diminui o poder de barganha da empresa para aquisição de terrenos e matérias-primas, uma alavancagem pro-forma relativamente elevada medida por dívida sobre capitalização, pequeno banco de terrenos para uma empresa focada em uma região com baixa disponibilidade de novos terrenos e muitas restrições para construção como a área metropolitana de São Paulo, e risco de concentração relacionado à reduzida diversificação geográfica.

Os acionistas da Even são compostos pelos membros fundadores, com Carlos Eduardo Terepins tendo participação de 6%, Luis Terepins de 3%, e FIP Genoa de 16,4%. Outros acionistas incluem membros da diretoria e executivos com uma participação combinada de 1%, e o restante (73.7%) é free floating. FIP Genoa é um veículo de investimento controlado pela Spinnaker, uma gestora de ativos sediada em Londres focada em investimentos nos mercados emergentes com aproximadamente USD 5,8 bilhões sob gestão. A empresa é negociada na bolsa de valores de acordo com os padrões de governança corporativa do Novo Mercado, o nível mais alto do Brasil, sendo que precisa cumprir com muitas práticas de governança corporativa, tais como: 100% de ações votantes, 100% de Tag along, mínimo de 5 membros no conselho de administração dos quais 20% devem ser independentes, comitê de auditoria, código de ética, política de negociação das ações e política de divulgação de resultados.

Com cerca de BRL 1,7 bilhão em receitas líquidas nos últimos doze meses findos em setembro de 2010, Even ainda é pequena quando comparada com seus concorrentes maiores e com ratings mais elevados, como a Cyrela (Ba2/Aa2.br/estável) com BRL 4,7 bilhões, PDG (Ba2/Aa3.br/estável) com BRL 4,1 bilhões, e Gafisa (Ba2/A1.br/estável) com BRL 3,7 bilhões, o que reduz sua escala, poder de barganha e diversificação tanto em termos de produto como geografia. O banco de terrenos da empresa é relativamente pequeno e concentrado principalmente na região metropolitana de São Paulo, que compõe 32 do total de 72 projetos e 55% dos BRL 3,6 bilhões em VGV ("Valor Geral de Venda"). Se o interior de São Paulo for incluído, as contribuições sobem para 41 projetos e 65% do VGV no Estado de São Paulo. Por outro lado, só São Paulo representa 45% do mercado imobiliário brasileiro e 34% do PIB do país.

Even cresceu rápido desde sua oferta pública de ações ("OPA") em 2007, principalmente de maneira orgânica. A empresa tem sido capaz de manter uma estrutura de capital e cobertura de juros adequadas com Dívida Total Ajustada sobre Capitalização de 46% em setembro de 2010 e EBIT sobre Juros de 3,6 vezes, respectivamente. A alavancagem subirá um pouco para cerca de 48% após a emissão dos BRL 250 milhões em debêntures propostas. A estrutura de capital pro-forma da Even é composta por debêntures sem garantia de ativos reais (35%), Sistema Financeiro de Habitação ("SFH") (55%) e financiamento de terrenos (10%) que são convertidos em empréstimos de SFH. Visto que 75% das unidades da empresa têm preços abaixo de BRL 500 mil, eles podem se beneficiar de fundos do SFH durante o período de construção e empréstimos imobiliários com fundos do SFH e Fundo de Garantia do Tempo de Serviço ("FGTS") para os compradores.

Dado o elevado comprometimento com gastos nas fases iniciais da construção, as construtoras geralmente têm exigências substanciais de capital de giro antes que o financiamento à construção comece a ser desembolsado, 20% dos custos de construção em média. Esses 20% são um uso do capital de giro da empresa, financiado principalmente através dos pagamentos dos clientes ou geração de caixa interno de projetos acabados e entregues. Os financiamentos de todos os projetos lançados pela Even já foram contratados e serão desembolsados de acordo com o progresso da construção. A empresa não construirá nenhum projeto sem ter assinado o respectivo financiamento.

Até o final de setembro de 2010, a Even tinha BRL 550 milhões em caixa e aplicações em seu balanço. Com o objetivo de fortalecer sua posição de liquidez, a empresa agora está propondo BRL 250 milhões em debêntures seniores sem garantia de ativos reais, com vencimento em cinco anos, cujos recursos serão utilizados para amortizar BRL 145 milhões em debêntures com vencimentos nos próximos dois anos. O saldo da emissão será utilizado nos planos da empresa para expandir suas operações fora do Estado de São Paulo. O saldo de caixa pro-forma de BRL 655 milhões, mas a disponibilidade adequada em linhas SFH, e os BRL 3,4 bilhões em recebíveis no balanço deixam a empresa em uma posição confortável para cumprir seus compromissos de dívidas ajustadas de curto prazo de aproximadamente BRL 336 milhões. A dívida ajustada de curto prazo é composta em grande parte por financiamentos SFH para construção que serão liquidados automaticamente com a entrega das unidades aos respectivos compradores. As exigências de capital de giro que consumiram cerca de BRL 500 milhões por ano nos últimos cinco anos devem ser positivas em 2011 com a entrega de um total estimado em BRL 1,5 bilhão de VGV em unidades acabadas.

Enquanto as debêntures propostas sem garantia de ativos reais serão estruturalmente subordinadas à dívida com garantia de ativos reais existente da Even, elas são classificadas no mesmo nível que o rating corporativo da Even levando em conta que a maior parte da dívida com garantia de ativos reais é colateralizada por projetos imobiliários específicos sem recurso aos ativos remanescentes da empresa, tais como contas a receber. Como resultado, há um montante elevado de ativos não dados em garantia que no caso de um inadimplemento devem fornecer uma boa recuperação para os instrumentos sem garantias de ativos reais.

A perspectiva estável considera que a Even continuará adquirindo terrenos adequados no momento correto mantendo liquidez adequada em seu balanço para executar seus projetos lançados e planos de crescimento, preservando um saldo de caixa mínimo para enfrentar ambientes econômicos mais fracos e honrar suas obrigações de dívida durante uma desaceleração do setor de construção residencial.

O rating ou perspectiva da Even poderiam sofrer pressão positiva se a empresa for capaz de aumentar de tamanho em termos de receitas e patrimônio líquido tangível, melhorar a diversificação fora do Estado de São Paulo e construir um banco de terrenos maior em locais estratégicos, e ao mesmo tempo reduzir seus indicadores de alavancagem. Quantitativamente, a pressão positiva poderia surgir de um aumento da disponibilidade de terrenos estratégicos para 3,0 anos no atual ciclo positivo do mercado imobiliário brasileiro (1,8 ano no final de setembro de 2010) dívida total sobre capitalização por volta de 40% (48% pro-forma no final de setembro de 2010), e cobertura de juros (EBIT sobre despesa com juros) acima de 4,5 vezes (3,6 vezes nos últimos doze meses findos em setembro de 2010) em uma base sustentável.

Os ratings da Even provavelmente seriam rebaixados se a Dívida Total sobre Capitalização subir acima de 55% (48% pro-forma no final de junho de 2010) em uma base sustentável ou se a empresa enfrentasse uma deterioração significativa em seu perfil de liquidez devido a uma desaceleração no setor de construção residencial ou devido a uma distribuição de dividendos excessiva que poderia em vez disso ser utilizado para amortização da dívida ou na construção de um colchão de liquidez. Pressões negativas poderiam surgir se o saldo de caixa e aplicações financeiras da empresa diminuir para um nível que não seja suficiente para que a empresa cumpra com suas obrigações financeiras de curto prazo e necessidades mínimas de capital de giro.

Os Ratings em Escala Nacional da Moody's (NSRs) têm o intuito de serem avaliações relativas da idoneidade creditícia entre as emissões de dívida e os emissores de um dado país, a fim de permitir que os participantes do mercado diferenciem melhor os riscos relativos. Os NSRs são diferentes dos ratings globais da Moody´s pois não são globalmente comparáveis ao universo global de entidades classificadas pela Moody´s, mas apenas a NSRs de outras emissões e emissores classificados no mesmo país. Os NSRs são designados por um modificador ".nn" que indica o país relevante, como ".br" no caso do Brasil. Para maiores informações sobre a abordagem da Moody´s para ratings na escala nacional, consulte as Diretrizes para Implementação de Ratings da Moody´s publicadas em agosto de 2010 sob o título "Mapeamento dos Ratings na Escala Nacional da Moody´s para Ratings na Escala Global" ("Mapping Moody's National Scale Ratings to Global Scale Ratings").

A principal metodologia utilizada nesta ação de rating foi a "Global Homebuilding Industry", publicada em março de 2009.

Sediada em São Paulo, e estabelecida em 1980, a Even Construtora e Incorporadora S.A. ("Even") é uma incorporadora com atividades nos Estados de São Paulo, Minas Gerais, Rio de Janeiro e Rio Grande do Sul e foca projetos residenciais com unidades de até BRL 500 mil. A empresa é integrada verticalmente, executando todas as fases do desenvolvimento imobiliário, desde a análise do terreno até a construção das unidades e venda para o comprador final. Nos últimos doze meses findos em setembro de 2010, a empresa tinha BRL 1,7 bilhão em receitas líquidas.

DIVULGAÇÕES REGULATÓRIAS

As fontes de informação utilizadas na elaboração do rating de crédito são as seguintes: partes envolvidas nos ratings, informações públicas, e informações confidenciais e de propriedade da Moody's Investors Service.

A Moody's Investors Service considera a qualidade das informações disponíveis sobre o emissor ou obrigação como sendo satisfatória ao processo de atribuição do rating de crédito.

A Moody´s adota todas as medidas necessárias para que as informações utilizadas na atribuição de ratings seja de qualidade suficiente e proveniente de fontes que a Moody´s considera confiáveis incluindo, quando apropriado, fontes de terceiros. No entanto, a Moody´s não realiza serviços de auditoria, e não pode realizar, em todos os casos, verificação ou confirmação independente das informações recebidas nos processos de rating.

Consulte a aba de ratings na página do emissor/entidade no Moodys.com para visualizar o histórico e a última ação de rating deste emissor.

A data em que alguns Ratings de Crédito foram atribuídos pela primeira vez diz respeito a uma época em que os ratings da Moody's Investors Service não eram integralmente digitalizados e pode ser que os dados precisos não estejam disponíveis. Consequentemente, a Moody's Investors Service fornece uma data que acredita ser a mais confiável e precisa com base nas informações disponíveis. Consulte a página de divulgação de ratings em nosso website www.moodys.com para obter maiores informações.

Consulte a página de Política de Crédito (Credit Policy) no moodys.com para ter acesso às metodologias utilizadas na determinação dos ratings, mais informações sobre o significado de cada categoria de rating e a definição de default e recuperação.

Sao Paulo
Marcos Schmidt
Analyst
Corporate Finance Group
Moody's America Latina Ltda.
JOURNALISTS: 800-891-2518
SUBSCRIBERS: 55-11-3043-7300

New York
Brian Oak
MD - Corporate Finance
Corporate Finance Group
Moody's Investors Service
JOURNALISTS: 212-553-0376
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Moody's America Latina Ltda.
Avenida Nacoes Unidas, 12.551
16th Floor, Room 1601
Sao Paulo, SP 04578-903
Brazil
JOURNALISTS: 800-891-2518
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