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Moody's califica a Satmex y sus notas propuestas en (P) B3 estable

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Global Credit Research - 18 Apr 2011

Mexico, April 18, 2011 -- El día de hoy, Moody's asignó una calificación de familia corporativa en moneda extranjera de (P) B3 a Satélites Mexicanos, S.A. de C.V. ("Satmex"). Al mismo tiempo, Moody's asignó una calificación senior garantizada en moneda extranjera de (P) B3 a la oferta propuesta de Satmex de 325 millones de dólares estadounidenses en nuevas notas con vencimiento en 2017. La mayor parte de los recursos de las nuevas notas serán utilizados para pagar el saldo insoluto de la deuda senior garantizada de primera prelación de 238 millones de dólares estadounidenses, y junto con el efectivo en caja y el flujo de efectivo de las operaciones, fondear la construcción final y lanzamiento de Satmex 8 (186 millones de dólares). Las calificaciones fueron asignadas en una base provisional sujeta a la exitosa emisión de las notas propuestas y a la documentación final. La perspectiva de las calificaciones es estable.

Asignación de calificaciones

- Bonos globales senior garantizados por 325 millones de dólares con vencimiento en 2017, calificación asignada de (P) B3

Fundamentos de las calificaciones

"La calificación de (P)B3 de Satmex y sus notas globales refleja el pequeño tamaño de los ingresos anuales de la compañía de129 millones de dólares y el elevado riesgo operativo que surge de la construcción y lanzamiento de un nuevo satélite para reemplazar el Satmex 5 que expira, el cual generó 39% de los ingresos de 2010", indicó Nymia Almeida, Vice President y senior analyst de Moody's. El seguro relativo al nuevo satélite de sustitución ("Satmex 8") será adquirido, acorde a las prácticas de la industria, con 6 meses de anticipación a su lanzamiento. Como mitigante de este riesgo de ejecución, está el hecho de que 1) la compañía constructora del satélite, Loral, será responsable de la entrega puntual del satélite; 2) hasta ahora, el proceso de construcción del Satmex 8 ha evolucionado sin retrasos, en parte debido al bajo nivel de complejidad de este tipo de satélite; y 3) si se retrasa el Satmex 8, el Satmex 5 podría colocarse inclinado en órbita para extender su vida útil y continuar generando entre 70% y 80% de los ingresos. Si el Satmex 8 falla después de su lanzamiento, los tenedores de los bonos recibirían su pago con los recursos del seguro.

Las calificaciones también reflejan un alto riesgo de concentración de cliente ya que, en 2010, Satmex generó 17% de sus ingresos de Hughes, que ha venido incrementando la capacidad de sus propios repetidores y puede gradualmente reducir los servicios que requiere de Satmex. Adicionalmente, existen presiones competitivas de proveedores de servicio de satélites más fuertes así como de operadores de telecomunicaciones. Estos factores crediticios negativos se mitigan por los elevados costos que implica cambiar de proveedor y por la creciente demanda de servicios de transmisión de comunicaciones en el área geográfica en la que opera Satmex. Adicionalmente, los fuertes márgenes EBITDA de la compañía de alrededor de 70% y su adecuada estructura de capital, con el indicador de apalancamiento ajustado que se estima alcance 3.7 veces hacia finales de 2011, pro-forma para las nuevas notas y la reestructuración financiera, también mitigan la elevada concentración de cliente y presiones competitivas.

Las nuevas notas serán senior garantizadas y la única deuda de la compañía. El paquete de garantía consiste de sustancialmente todos los activos de Satmex. La nueva oferta es parte de una reestructuración financiera y permitirá a Satmex pagar su deuda insoluta (238 millones de dólares) y, junto con el efectivo en caja y el flujo de efectivo de las operaciones, fondear la construcción restante y lanzamiento del Satmex 8 (186 millones). La reestructuración consiste también del retiro de notas senior garantizadas con segunda prelación por 197.9 millones de dólares al convertirlas en capital de un Satmex reorganizado, y permitir a este tenedor participar en ofertas de derechos de capital por hasta 96 millones de dólares.

Pro-forma para las nuevas notas, la estructura de capital de Satmex estará compuesta de 316 millones de dólares en capital contable y 325 millones en deuda (las notas propuestas) con vencimiento en 2017. Esta nueva estructura de fondeo proporciona un cómodo perfil de vencimiento de deuda, así como un fondeo parcial para la construcción final y lanzamiento del Satmex 8.

Los 129 millones de dólares de ingresos de Satmex son pequeños en comparación con sus pares. Debido a que Satmex opera solamente 3 satélites, sus ingresos se concentran en pocas fuentes y está expuesta a potenciales problemas de funcionamiento de sus satélites. Este riesgo se mitiga parcialmente con los seguros que cubren daños totales o parciales de dos satélites.

El riesgo operativo de la compañía es elevado. Satmex tiene 3 satélites (Solidaridad 2, Satmex 5 y Satmex 6) y la vida útil de Satmex 5 expira a finales de 2012. Su sustituto, Satmex 8, ha estado en construcción desde mediados de 2010 y está programado para lanzamiento en agosto de 2012. Aun cuando es cierto que la capacidad del Satmex 8 será 45% mayor a la del Satmex 5, de ahora hasta finales de 2012 los tenedores de bonos correrán el riesgo de falla del Satmex 5. El Satmex 5 se encuentra actualmente asegurado por tan solo 90 millones de dólares, lo cual proporciona recursos limitados para los tenedores de bonos en caso de daño total. Adicionalmente, los tenedores de bonos tomarán el riesgo de que el Satmex 8 sea puesto en órbita adecuadamente e comience a dar ingresos conforme a lo programado. Se debe tener en cuenta que la mayoría de los clientes existentes del Satmex 5, por contrato, migrarán al Satmex 8 suponiendo que su lanzamiento sea puntual.

Las perspectivas de crecimiento de largo plazo para la industria satelital son favorables ya que las necesidades de acceso de banda ancha continúan creciendo, lo cual demandará mayor capacidad de transmisión tanto para clientes de radiodifusión como para clientes de telecomunicaciones. Particularmente con respecto al acceso de banda ancha, los gobiernos de la región normalmente están comprometidos a proporcionar "acceso de banda ancha a todos" para el 2015, según el acuerdo con la agencia para asuntos de tecnología de la información y comunicación de las Naciones Unidas, ITU (el acceso de banda ancha promedio actual de América Latina es de alrededor de 25%). La huella de operación de Satmex también es una ventaja ya que América Latina está experimentando, y debe continuar experimentando, una tendencia de crecimiento económico.

Sin embargo, la competencia de los proveedores de servicios satelitales más grandes y a veces mejor capitalizados, puede exceder la capacidad de Satmex para establecer precios y limitar su generación de flujo de efectivo. Por ejemplo, Intelsat Corporation tiene más de 50 satélites, de los cuales más de 30 atienden el mercado de las Américas. SES tiene una flotilla de 40 satélites, de los cuales más de 20 atienden total o parcialmente a las Américas. Otros competidores incluyen Telesat Canada, Grupo Hispasat, Hispamar, y Star One, propiedad de Embratel. Satmex también enfrenta competencia de los proveedores de servicio de telecomunicación terrestre, tales como los operadores telecom: normalmente los proveedores de servicio de fibra óptica ofrecen servicios a menor costo que las compañías satelitales para aplicaciones de punto-a-punto.

Pero, debido a que se espera que la demanda de radiodifusión de datos y video incremente gradualmente, el principal riesgo de Satmex es que un satélite sufra daño permanente, para lo cual la compañía contrata un seguro. Es favorable para la compañía el hecho que los costos que tienen los clientes para cambiar de proveedor son elevados porque los clientes clave tienen decenas de miles de antenas satelitales dirigidas a los satélites de Satmex y reposicionar cada antena generaría costos importantes y la posible interrupción de funciones críticas de negocio de los clientes. La compañía también tiene una limitada concentración geográfica de ingresos: en 2010, el desglose de los ingresos fue 37% de Estados Unidos, 31% de México, 25% de Sudamérica y 7% de Centroamérica y el Caribe.

Pro forma para las nuevas notas, Satmex tiene un adecuado perfil de liquidez. Cuando concluya la reestructuración de deuda y capital, que se espera sea en mayo de 2011, la liquidez de Satmex será adecuada con toda su deuda mostrando vencimiento de largo plazo. Las inversiones de capital requeridas para terminar la construcción y lanzamiento del Satmex 8, por un monto de 186 millones de dólares a lo largo de 2011 y 2012, serán fondeadas con recursos de las notas propuestas y con flujos de efectivo de Satmex. Si todo sale bien con el lanzamiento del Satmex 8, como se espera, Satmex deberá ser capaz de lograr una importante contribución de EBITDA por arriba de la contribución de EBITDA actual del Satmex 5 debido a la mayor capacidad de repetición; si ocurre algún retraso, el Satmex 5 podría ponerse en posición inclinada a la órbita para extender significativamente su vida útil y, junto con los flujos de efectivo generados por Satmex, proporcionar suficiente efectivo para pagar los intereses de las nuevas notas.

En adelante, consideramos que la compañía optará por guardar el efectivo para la construcción y lanzamiento del Satmex 7, que sustituirá al Solidaridad 2, muy probablemente a principios de 2017. Los satélites nuevos normalmente cuestan alrededor de 350 millones de pesos en diseño, construcción, lanzamiento y costo de seguros.

La perspectiva estable de las calificaciones se basa en la opinión de Moody's de que i) Satmex será capaz de sostener sus actuales márgenes operativos y ii) el lanzamiento del Satmex 8 será exitoso y la transferencia de clientes del satélite Satmex 5 al Satmex 8 se llevará a cabo a lo largo de 3 meses a partir del lanzamiento y sin mayores interrupciones comerciales o de servicio.

Se espera un alza de las calificaciones si Satmex mantiene su actual sólido desempeño operativo y si el Satmex 8 no nada más opera como se espera, sino que proporcione importantes ingresos y EBITDA adicionales. Para que se concrete un alza, la compañía deberá ser capaz de mantener su competitividad y márgenes EBITDA cuando menos en los niveles actuales.

Las calificaciones de Satmex podrían ser bajadas si falla la construcción, lanzamiento u operación del Satmex 8, y la extensión de la vida útil del Satmex 5 resulta no ser una alternativa viable para sostener los ingresos de la compañía cerca de los niveles actuales.

Satmex es un operador satelital privado en México que proporciona servicios satelitales fijos (servicios estándar c- y banda-Ku) a firmas de radiodifusión y telecomunicaciones locales e internacionales, así como a entidades relacionadas con gobierno. Satmex opera tres satélites en espacios orbitales geo-síncronos asignados a México, cubriendo 90% de la población de las Américas. En 2010, los ingresos de la compañía ascendieron a alrededor de 129 millones de dólares, de los cuales los servicios de satélite fijo representaron 82%. El EBITDA ajustado por Moody's alcanzó los 93 millones de dólares, con un margen EBTDA ajustado de 72%. La compañía ya inició su caso predefinido de quiebra bajo el capítulo 11 y espera que las notas propuestas, junto con la reestructuración del balance general y plan de recapitalización sean aprobados por la corte en las próximas semanas. El plan de restructuración ya ha sido aceptado por las clases de acreedores que representan las notas senior garantizadas de primera y segunda prelación de Satmex.

REVELACIONES DE REGULACIÓN

Las fuentes de información utilizadas para determinar la calificación crediticia son las siguientes: partes involucradas en las calificaciones, partes no involucradas en las calificaciones, información pública, e información interna y confidencial de Moody's Investors Service.

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Mexico
Nymia C. Almeida
Vice President - Senior Analyst
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SUBSCRIBERS:52-55-1253-5700

New York
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MD - Corporate Finance
Corporate Finance Group
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Moody's de Mexico S.A. de C.V
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Col. Lomas de Chapultepec
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Mexico
JOURNALISTS: 001-888-779-5833
SUBSCRIBERS:52-55-1253-5700

Moody's califica a Satmex y sus notas propuestas en (P) B3 estable
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